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桂浩明:纳斯达克调整上市规则不是坏事

最近,纳斯达克对美国小企业上市规则的调整引起了市场的广泛讨论。媒体对其影响也有不同的解释。在个案基础上,纳斯达克的调整是合理的。

美国股票市场的一个特点是,它喜欢股权结构更加分散的公司。通常最大股东持有10%的股份,这已经很高了。他们认为,股权集中度低有利于外部投资者(特别是机构投资者)的参与,使其作为上市公司更加明显,也有利于企业股份制质量的发展。当然,对于一些特殊类型的公司,也允许采用ab股份制,以确保大股东可以在不具备控股条件的情况下充分行使企业的决策权和经营权。此外,从客观的角度来看,如果股票过于集中,股票相对分散的公司在市场上会表现更好。

这种情况似乎与中国股市大相径庭。对于沪深a股来说,大股东比例越高,往往被认为是“表现出对企业的信心”,而发行的自由流通股数量越少,就越容易被认为是炒作。存在如此大差异的原因应该说与对企业文化和公平理论的不同理解有关。此外,美国股市充满流动性。在市场运作中,大盘股往往能获得流动性溢价,这也是一个现实因素。

应该承认,纳斯达克对小公司上市规则的调整确实对中国企业产生了更大的影响。自2000年大量中国企业在纳斯达克上市以来,相当多的中国大公司已经登陆。他们良好的流动性和不断提高的效率受到了美国投资者的欢迎,其中一些人在市值方面已经进入纳斯达克市场的前沿。但是,必须承认,也有很多公司规模不大,主要是在ipo期间向中国相关投资者发行,因此上市后大部分股票都由少数内部人士持有,一旦发生意外,就会导致流动性不足和波动性高,成为拖累市场的因素。在美国投资者看来,虽然这种企业属于上市公司,但它缺乏上市公司特有的股权结构。它更像是内部人控制的企业,这与其所有权理论不一致。因此,美国投资者自然较少参与,股票由于缺乏流动性而被边缘化,因此成为不受欢迎的交易所品种。

这种情况下,中国投资者似乎无法理解,毕竟在沪深股市上市仍然很难。供不应求的格局决定了新股上市后,少数流通股反复易手,同时股价也在下跌。然而,如果你看看新的第三板的情况,你可以很容易地理解发生了什么。

在目前新成立的第三董事会中有相当数量的上市公司。股东基本上是实际的控制者和他们的一致行动者。上市后,他们从未出售过股票。它们是正式未上市的上市公司,但事实上很少有公众参与。当然,这些公司无法在市场上形成有效的定价,也不会吸引投资者的注意力。新三板业绩不佳与客观存在的大量股权结构不合理、流动性不足的公司有很大关系。归根结底,理论上这也是一个股权文化问题,但这只是一个更极端的问题。

显然,对于证券市场来说,上市公司的股权过于集中,流动性差不是一个好现象。因此,纳斯达克此次修订了小公司上市规则,其中之一是提高股票单位时间的最低交易量要求,并计划提高持有一定数量公司股票的人数下限,目的是迫使股票多元化,提高流动性。从表面上看,这对一些中国小企业来说的确是一针强心剂,但其真正的方向是提高市场运作效率。从阴谋论的角度来看,有人认为这是对中国企业上市的限制。事实上,这项政策是针对所有上市公司的,其目的也是诚信的。此外,中国股票市场需要成熟,并与国际市场在各个方面进行整合。恐怕这样的系统改变也是必要的。毕竟,让上市公司成为真正的上市公司是任何股票市场的事情。

(作者:沈万鸿源(香港股票06806)证券)

这篇文章来源于《证券时报》

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